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大V观点:2018年仍是结构性机会 三条主线值得关注

2018-06-06 11:22
导读李迅雷:2018年仍是结构性机会 三条主线值得关注6月5日,2018年中泰证券中期策略会在上海举行。中泰证券首席经济学家李迅雷先生在会上发表题为《更加开放的中国:分化与集聚带来机会》的演讲。李迅...

李迅雷:2018年仍是结构性机会 三条主线值得关注

6月5日,2018年中泰证券中期策略会在上海举行。中泰证券首席经济学家李迅雷先生在会上发表题为《更加开放的中国:分化与集聚带来机会》的演讲。

李迅雷指出,总体来讲,中国经济2018年将整体趋稳,且整体经济波动的幅度降低,使得趋势性机会比较少,资本市场更多来自于结构性的机会。今后对外开放之门越开越大,对内监管力度也将继续加强。

李迅雷首先阐述了对中国经济未来的看法——对外扩大开放,对内加强监管,步入存量经济主导阶段。

他指出,从出口端来看,2017年,中国出口对GDP贡献偏大,去年贡献了0.6个百分点。从进口端来看,中国经济发展到这个阶段应该维持开放政策,应该要扩大进口。近期中央领导的讲话都强调一点,中国坚持开放的步伐会越来越大。最近中国降低了日用品的关税、农产品的关税等,其实也就是要以一个更加开放的姿态去跟全球各个国家进行合作,为中国经济高质量的增长提供良好的环境。

这是一个对外政策,更加开放。

对内来讲,可能还是要强监管、去杠杆,稳步推进。因为我们金融规模过大,虽然M2增速有所回落,M2占GDP比重也相应有所回落,但是总体来讲还是很高。金融去杠杆是一个早晚的事情,现在做的目的就是为了避免发生系统性金融风险,避免经济出现大的波折。

从今年来讲,现在要稳定,使得权威人士所说的在今后两三年内中国经济的“L形”得以实现。因此,中国经济步入到一个存量经济主导的阶段。

2018年仍是结构性机会

李迅雷认为,在这样的大背景之下,资本市场更多是来自于结构性的机会。

他表示,从2015年6月份到现在6月份,已经过了三年,这三年A股股价估值波动幅度在大幅度下降,GDP的波动幅度也是在大幅下降。过去是趋势性机会,鸡犬升天,现在是结构性机会,此消彼涨。

具体而言,大的行业、传统产业,总体来讲是在走下坡路,新兴行业在起来。

在传统行业里,龙头的地位在提高。从上市公司的数据来讲,把上市公司按照中位数来分,所有的上市公司取中位数,中位数以下的归为中小企业(在中小企业里面剔除了非银金融,剔除了近两年上市的企业)后会发现,虽然盈利也在增长,但是现金流出现回落。

另外从行业来讲,行业利润占比也是出现一定的分化。像采掘业、钢铁、机械等这些上游的行业,盈利在增加,盈利份额在增加。中下游行业的盈利增速在回落,如银行、农林牧渔、公用事业、传媒在回落,这个变化更多的还是受到政策的影响。从资产负债率的角度来看,上游行业整体来讲资产负债率在下降,而一些新兴行业,如家电、传媒、电子、计算机,基本上是在上升的,说明有更多的资本投入。

所以,去年股市表现好的是蓝筹股,蓝筹股大部分是国有企业。原本到了2018年可能会出现风格切换,创业板、中小板将会看好。但是从目前来讲,整体还是大企业看好、国有企业走强这么一个大的趋势。

三条主线看结构性机会

从更具体的角度,李迅雷指出,集中和分化又会带来三条主线的投资机会,值得投资者关注。

第一是行业集中和分化带来的机会。目前来看,家电行业、医药生物行业等,集中度在明显提升。房地产行业前10家房地产企业的销量增速,在2009年的时候大概只有8.5%,现在是24%,增加了近3倍。

另外,新兴产业如电子通讯光伏、高铁、核电、新能源汽车、人工智能、机器人等也值得关注。

第二,高收入人群的财富增长带来投资机会。近两年“吃药喝酒”的板块表现比较好,这就是和高端消费品密切相关。高端消费的热点主要集中在奢侈品消费。此外,由于房地产销量大幅度上升,使得跟住房相关的家电、家具销量上升;人口老龄化和收入水平提高使得服务消费上升,另外还有网上消费也在上升,这些都是亮点。

在这些亮点被后,可以明显看到分化,茅台酒的销量增速都是两位数,去年超过20%,但是整体白酒销量接近零增长。这也是出现了分化。因此看好消费升级,看好高端消费,但同时也要注意其中的分化。

第三个机会是从人口角度看产业机会。中国的城镇化已经到了后期,但是城市间流动的过程还是方兴未艾。

首先,中国目前第一大城市的人口集中度还远远不够。现在上海的常住人口占整个城市人口的比重只有百分之三点几,而纽约要占到美国城市人口的百分之七点几。理论上讲,上海的常住人口要达到5000万才可以,但是由于政策限制,所以可以看好的是周边城市的人口增长。

李迅雷进一步说明,中泰证券宏观团队最近刚做了研究,发现中国的“八横八纵”,尤其是京沪线,对于人口的集聚起了一定的作用,沿着长江这条线,70%的城市都出现常住人口减少。所以不会因为高铁越来越多,使得高铁沿线的站点所在城市的人口都得益。现在已经进入到一个存量时代,存量时代不能以增量的思维去思考。存量时代就是此消彼涨,你这边人多了他那边人就少了。所以人口的集中,这个过程还远远没有完成。

对于一个城市发展来讲,短期来看,自然增长人口是没有意义的,会增加城镇负担,因为自然增长人口是出生人口减去死亡人口,不能成为劳动力。但是流动人口大部分是劳动力。研究发现,山东省是流动人口减少最多的一个省份,净留出大概50万人,广东是净流入,增加了将近70万人。所以整体人口的流向,过去是从西到东,现在是从北到南,往南更有机会。

但是这个机会也是结构性机会,即便在广东,除了深圳、广州、珠海、佛山、东莞之外,其他城市人口都是净流出,也就是人口集中在提高。

根据这一趋势,要把握、寻找的机会就是根据人口流向变化来寻找投资的方向。

李迅雷最后总结,对A股的投资逻辑,过去是面,现在应该到线,未来应该是到点。总体来讲,在存量经济主导的这么一个经济格局下,分化的过程没有完成,集中的过程也远远没有完成。如果能够把握住,寻找到集中的趋势或者集中过程的起点,那么未来的投资收益应该还是非常可观的。

海通证券姜超:货币低速增长时代 看好创新与债市

经济增长与债务周期

从长期来看,生产效率决定了经济增长,而举债在短期会使得经济变得更好,但一旦开始还债,经济就会变得更差。因此债务周期决定了经济波动。

08年全球金融危机之前,中国经济的举债是正常模式,债务增速与收入增速相当。但从09年开始,中国经济进入到过度举债模式,全社会债务率持续上升。09/10年、12/13年和16/17年,中国的企业、政府和居民分别加了三次杠杆,每一轮债务的上升期,通常经济回升,股市上涨债市下跌;而债务的下行期,往往经济回落,股市下跌债市上涨。18年以来股跌债涨,一个重要原因是这一轮居民举债周期可能要结束了。经过了三轮短期债务周期之后,中国的所有经济部门从企业、政府到居民都举借过了债务,目前中国经济整体债务率达到了历史最高点。要理解中国的未来,应该思考中国经济如何从高债务中走出来。

降债务与供给侧改革

供给侧改革其实就是中国降低债务率的各种努力。降债务的各种尝试。15年是供给侧改革元年,那一年的降成本其实是降低利率,利率降低以后债务利息的扩张可以慢下来。16年的去产能和17年的去库存推高了商品和房价,理论上通胀越高存量债务就越不值钱。但是利率也降过了、通胀也起来过了,但是中国的债务率还在创新高,原因是在低利率、高通胀环境下大家更加愿意找银行举债,所以要想解决中国经济的债务问题,必须控制银行放贷的规模,也就是收缩货币,对应去杠杆;另外提高通胀其实是增加大家的名义收入,相当于所有人的钱都不值钱了,我们应该增加大家的实际收入,对应补短板。所以未来的供给侧改革重心应该会转向去杠杆和补短板。去杠杆收缩货币。

过去10年中国的广义货币M2翻了4倍,还不包括影子银行,而今年实施的资管新规意味着未来影子银行将趋于萎缩,而央行不再公布M2目标增速,当前的M2增速已经从过去平均的15%降至8%左右,都意味着未来货币低增或是新常态。经济下行承压、违约风险加大。目前货币和融资增速都降至10%附近甚至以下,这意味着依赖于举债的地产和工业经济将再度面临回落压力,全社会的新增融资或不够经济增长和债务利息偿还的需要,信用风险或显著上升。

货币低增时代,创新债市为王

未来机会在创新。从宏观看中国经济增长数据,16年以来最大的两个变化,一是研发支出正式被计入GDP,二是新经济被纳入GDP,而17年以来经济超预期企稳的贡献主要来自于新经济。从债务融资到股权融资。我们发现,新旧经济的核心区别在于融资模式。工业化时代以人口红利和城市化为动力,银行债务融资是最佳融资工具。比如日本融资体系以银行为主导,培育了丰田等传统行业龙头。而新经济以人的创造性和市场的追求为源动力,股权融资是分担风险、激励创新的最佳机制。美国的谷歌、Facebook,中国的全球优秀企业代表阿里、腾讯都是通过资本市场培育的。股权融资创新推手。

美国几乎所有的创新型企业,都受到PE、VC等股权投资基金的支持。股权基金的资金来源主要是养老金和政府基金等长期资金,投向主要是IT、生物医药等新兴产业,退出方式以IPO最具吸引力,而这离不开资本市场的支持。14年9月大基金的设立标志着我国政府产业投资基金进入快速发展阶段,投向主要是战略性新兴产业。18年我国税延养老金也开始试点。而在资本市场建设方面,三大变革将助力:政府机构改革合并银保监会而单列证监会,大幅提升股权融资地位;港股市场实施同股不同权和亏损医药企业上市,帮助创新企业;而A股市场过去主要为国有企业融资服务,而今年政府明确定位未来支持创新企业在境内资本市场发行证券上市,这意味着以后A股将主要为新经济融资服务。

看好创新与债市

新经济时代,研发创造价值,对应到资本市场就是研发比例大的行业、公司领涨。而创新支撑经济增长意味着不必走货币放水老路、不再靠举债来稳增长,反过来意味着融资需求趋势性下降,利率趋势性回落。供给改革历史经验。美国70年代也曾经出现过货币超发,房价和商品价格暴涨,但后来美国采取供给学派改革,减税提高企业效率,收缩货币抑制价格上涨,80年代以后代表新经济的纳斯达克指数增长了30倍,而美国利率出现长期下行。中国的供给侧改革其实也有异曲同工之妙,如果我们下决心收缩货币,提高经济效率,那么未来创新经济和债市将大有可为。

(来源:李迅雷、姜超)

责任编辑:lid
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