机构研选 | 文旅领军者+景区需求回补+独特IP产业平台，公司持续深耕数字文旅产业

今年以来，受益于补偿性需求释放，国内游人次恢复逐步向好，Q1 恢复约68%，五一假期国内游人次与收入分别较疫前增长 1 9%、1 %，出游人数显著提升。线下消费场景遭到冲击后加速了行业供给端出清，龙头竞争格局优化，也催化了企业向线上转型，蕴育发展新机遇。具有独特天然属性的自然景区公司和运营能力出众的人工景区有望受益于旅游需求回补。

补偿性需求释放，国内游人次恢复相对领先

补偿性需求支持，居民旅游出行需求较旺盛，相对领先其他实物消费。虽然消费复苏是一个渐进的过程，但今年以来，在补偿性消费需求释放下，出游需求仍然相对有支撑。

今年一季度和五一国内旅游人次加速复苏，初步验证。从行业数据来看，2023 年

一季度，国内游累计出游12.16 亿人次，恢复约 68%，较 2022 年显著提速（其中1 月尚有疫情等因素影响）。2023 年五一国内旅游出游合计 2.74 亿人次/+70.83%，按日均可比口径恢复至 2019 年同期的 119.09%；实现国内旅游收入1480.56 亿元/+128.90%，按日均可比口径恢复 100.66%，二者均超疫情前水平，其中旅游人次恢复尤其领先。

旅游客单价恢复慢于旅游人次，关注旅游中的刚需消费

消费大环境影响下客单价尚未完全恢复，景区门票&交通工具等消费相对刚需，收入增长伴随人次增长确定性更高。立足当下宏观经济环境，整体消费复苏仍然是一个渐进的过程。因此，虽然补偿性消费需求释放下，出游人次复苏较快，但旅游客单价尚未完全恢复。2023 年五一客单价达 540 元/+33.67%，恢复 85%，好于 2022 年各节假日恢复，但未完全恢复至疫情前水平。在这种情况下，出游产业链中占总体预算不高，相对刚需的消费复苏相对较好。

具体来看，自然景区门票、索道、环保车等费用支出相对刚性、属于出游必要开支，且整体占出游预算比例相对不高（占比在20%以内），因此有望直接受益人次的恢复增长。需要说明的是，其中自然景区门票阶段可能配合区域营销有优惠措施，但旺季整体仍有支撑。而索道、环保车等交通工具对于地形相对复杂的自然景区刚需性凸显，其收入基本伴随客流同步增长，其中通过经营优化乘索率提升收入增长还有望进一步优化。鉴于此，如果今年二三季度旅游人次持续较快复苏，景区公司上述收入恢复和增长即有良好支撑，受消费渐进复苏影响相对较小。

门票及交通工具构成上市景区公司核心收入来源，系出游相对刚需

门票、索道、观光车为景区公司主要收入来源。A 股景区类相关上市公司收入来源主要包括景区门票收入、索道/缆车收入、观光车/旅游客运收入、景区内外酒店收入及旅行社等其他收入，具体如下表所示。并且，2022 年，大连圣亚/天目湖/桂林旅游门票收入贡献分别为 78.26%/51.91%/50.76%，三特索道/丽江股份/九华旅游索道收入占比分别达 65.10%/45.27%/37.28%，长白山/张家界观光车收入占比分别为63.12%/47.65%。除黄山旅游（布局酒店与旅行社业务+拓展徽菜餐饮等业务）和中青旅（整合营销、酒店、旅行社等业务多元化布局）外，门票、索道及观光车业务对景区上市公司的收入贡献均超过40%。

门票与景区内部交通系居民出游中的相对刚性支出，客流恢复良好下景区公司收入增长可期，受消费渐进复苏的影响相对可控。结合前文，门票、索道、观光车等系出游中的刚需消费，在人次增长可期下收入恢复趋势良好，受消费渐进复苏的影响相对可控。综合相关公司一季报表现和机构持续跟踪，今年以来，旅游人数整体保持良好恢复趋势，有望助力自然景区公司今年收入较疫情前持续保持良好增长，在整体消费复苏中仍有相对可比优势。

今天带来这么一只文旅龙头，让我们来看看该公司的投资逻辑：

1、公司秉持“成为全国领先、国际知名的文化旅游集成运营商”的发展愿景，积极探索“旅游+”融合发展。

2、疫情后的旅游消费复苏叠加景点IP 的独特稀缺性，同时推进文创商品生产营销和 IP 的商业化落地，大唐芙蓉园有望维持业绩增长持续性。

3、22 年公司成立子公司对首批数字藏品发行进行规划，陆续推出四款数字藏品，围观量达 5 万余次，媒体曝光度达 30 万余次。

（来源：国信证券、华金证券）

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