机构研选 | 园区开发龙头+格局优化+一体两翼，公司归母净利润持续攀升

近期政治局会议对房地产定调发生重大变化，开启了房地产政策宽松周期，一二线城市放松政策正在加速落地，如认房不认贷、降房贷首付比、放松限购等。但考虑到居民加杠杆与收入预期较弱之间仍形成矛盾，因而机构认为城中村改造的必要性提升，其将有助于提升居民购买力，同时鉴于目前城改战略高度定位，预计未来大有可为。机构预计核心城市销售也将逐步改善，格局优化下优质房企成长空间打开，并将受益于政策放松和格局优化双重利好。

规模拓展：扩张再放缓，国央企展现拓展优势

物管公司在管面积扩张速度仍在放缓，但收敛速度已较2022 年有所改善。在管面积扩张放缓主要因为：1、房地产市场调整导致部分住宅项目交付节奏放缓；2、受房地产和经济环境的共同影响，市场化拓展空间有所收窄，而物管公司在收并购和关联房企销售承压后普遍加强了市拓力度，供需结构变化导致市拓竞争加剧；3、部分物管公司继续优化高增长时期获取的低盈利项目，退盘数量仍然较大；4、物管公司对于收并购的态度依然谨慎。国央企物管公司在管面积扩张速度自 2022 年以来持续领先于民企，且 2023 上半年仍然保持了 20%以上的同比增速，主要得益于关联房企的稳健表现、市拓的品牌与资源优势以及相对较少的退盘项目。

储备资源：合管比继续回落，合约面积向在管面积转化的节奏放缓

与在管面积类似，物管公司合约面积增速也在继续回落，且依然低于在管面积增速，导致合管比继续下行。国央企物管公司合约面积同比增速高于民企，合管比低于民企。但需注意的是，受房地产市场调整影响，部分住宅项目推盘和交付延期，可能导致合约面积转化为在管面积的节奏放缓。

业态结构：国央企第三方和非住宅项目拓展情况优于民企

2023H1 样本物管公司第三方在管面积占比为 60%，与 2022 年持平。其中，国央企、民企物管公司第三方在管面积占比分别为 56%、62%，较 2022年+3、-0.4pct。2022 年以来样本物管公司第三方在管面积的扩张速度有所放缓，一方面由于收并购热潮冷却后，市拓在第三方在管面积的扩张速度上不及收并购；另一方面则是第三方项目的退盘概率通常大于关联房企项目。国央企第三方面积占比保持了持续上升的态势，与民企之间的差距在逐步收敛，体现了国央企在市拓能力和质量方面的优势。

2023H1 样本物管公司非住宅在管面积占比为 33%，较 2022 年+1pct。其中，国央企、民企物管公司非住宅在管面积占比分别为 45%、27%，较 2022 年+3、-1pct。样本物管公司非住宅在管面积占比稳中有升，在新房拓展受房地产下行拖累的背景下，多元业态的发展思路仍是行业共识。国央企相对民企的领先优势在扩大，体现了国央企在非住宅项目拓展方面的禀赋优势。

管理密度：重点城市深耕渐成共识

与房企拿地向核心城市集中的趋势类似，多数物管公司不再简单追求全国化的规模扩张，在项目拓展时对城市做了更严格的筛选，加强重点城市深耕，进而推动单城市管理面积继续上升。项目密度的提升有助于物管公司提升基础物管毛利率、节约销售管理费用，同时探索更多社区增值服务的可能。以万物云为例，根据其半年报，截至23年上半年，万物云已经建立601 个蝶城，其中流程改造蝶城数量达到 150 个，推动这些蝶城的住宅物管毛利率提升超过 4pct，公司整体销售管理费用率同比降低 0.5pct；此外，万物云共在 40 个蝶城落地房屋焕新业务，蝶城内房屋焕新签约合同金额同比+66%至 1.6 亿元。

今天带来这么一只园区开发龙头，让我们来看看该公司的投资逻辑：

1、公司是首个获批上市的国家级经开区开发运营主体，园区开发运营领军企业。

2、2022 年园区开发运营、绿色能源和产业投资的利润总额分别为 24.70 亿元、2.91 亿元和 2.16 亿元，分别占比 82.97%、9.76%和 7.26%。

3、公司可充分利用园区内屋顶等资源，快速发展分布式光伏、工商业储能、充电桩等绿能业务。

（来源：华泰证券、申万宏源证券）

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